分析师：谭逸鸣，18673120168（电话/微信）
摘 要
1、转债基本情况分析
运机转债发行规模7.30亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价17.67元，截至2023年9月18日转股价值100.45元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率16%，属于新发行转债较高水平。按2023年9月18日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.26%的贴现率计算，债底为80.62元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为25.82%，对流通股本的摊薄压力为74.06%，对现有股本摊薄压力较大。
2、中签率分析
截至2023年9月18日，公司前三大股东吴友华、自贡市博宏丝绸有限公司、自贡市华智投资有限公司分别持有占总股本47.90%、12.50%、6.25%的股份，前十大股东合计持股比例为74.23%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。剩余网上申购新债规模为1.46亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0014%-0.0015%左右。
3、 申购价值分析
公司所处行业为能源及重型设备（申万三级），从估值角度来看，截至2023年9月18日收盘，公司PE(TTM)为29倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值28.40亿元，处于中等偏下水平。截至2023年9月18日，公司今年以来正股上涨20.38%，同期行业（申万一级）指数上涨5.25%，万得全A下跌0.95%，上市以来年化波动率为37.35%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为7.81%，存在一定股权质押风险。 运机转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给予运机转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。4、公司经营情况分析
2023年上半年公司实现营收4.69亿元，同比增长30.33%；营业成本3.57亿元，同比增长31.82%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长33.13%。
5、竞争优势分析
企业定位：输送机械设备领先供应商。
1）技术研发优势。公司在多项技术领域展开了深入研究并取得了一定竞争优势。截至2023年9月19日，公司已取得输送机械领域的139项授权专利；2）人才团队优势。截至2023年6月末，公司拥有国务院政府津贴获得者2名、市级学术技术带头人2名、自贡市第八届科技杰出贡献奖1名、自贡市高层次人才6名、中高级专业技术人员3名；3）品牌及项目优势。公司“自运牌”品牌及产品在行业内具有较高的知名度和美誉度，公司完成了多个国内外难度系数较高的物料输送系统方案；4）产品质量优势。公司的带式输送机产品型号丰富，能够覆盖多个行业，部分项目被当地省级政府列为示范项目；5）客户及市场优势。公司与多家大型国企携手开展“一带一路”业务，目前公司产品已在俄罗斯、土耳其、马来西亚等多国投入运行。风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。
报告目录1运机转债基本条款与申购价值分析1、转债基本条款运机转债发行规模7.30亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价17.67元，截至2023年9月18日转股价值100.45元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率16%，属于新发行转债较高水平。按2023年9月18日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.26%的贴现率计算，债底为80.62元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为25.82%，对流通股本的摊薄压力为74.06%，对现有股本摊薄压力较大。
2、 中签率分析
截至2023年9月18日，公司前三大股东吴友华、自贡市博宏丝绸有限公司、自贡市华智投资有限公司分别持有占总股本47.90%、12.50%、6.25%的股份，前十大股东合计持股比例为74.23%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。剩余网上申购新债规模为1.46亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0014%-0.0015%左右。
3、申购价值分析公司所处行业为能源及重型设备（申万三级），从估值角度来看，截至2023年9月18日收盘，公司PE(TTM)为29倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值28.40亿元，处于中等偏下水平。截至2023年9月18日，公司今年以来正股上涨20.38%，同期行业（申万一级）指数上涨5.25%，万得全A下跌0.95%，上市以来年化波动率为37.35%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为7.81%，存在一定股权质押风险。 运机转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内法兰转债（规模为2.75亿元，评级为AA-，转股溢价率为19.71%）和合力转债（规模为20.47亿元，评级为AA+，转股溢价率为12.87%），综合审慎考虑，我们给予运机转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。2运机集团基本面分析1、所处行业及产业链分析
公司主要从事输送机械设备的研发、生产和销售。输送机械产品主要包括带式输送机、其他输送机类（斗式提升机、螺旋输送机），公司主要产品为通用带式输送机、管状带式输送机、水平转弯带式输送机及配套设备。公司三类带式输送机营收突出。公司通用、管状及水平转弯带式输送机三类产品是公司主要收入和利润来源，2020-2022年主营业务收入分别为6.85亿元、7.80亿元、9.07亿元，2023年上半年为4.63亿元，各期主营业务收入占比均在98%以上，主营业务突出。 公司主营业务遍布全国各地。公司产品在国内具有优势地位，客户遍布国内外各区域。由于公司所处行业特点，各期主要客户重合度较低，不同区域销售占比波动较大。2023年上半年，公司在华北地区和华东地区营收分别为0.67亿元和3.71亿元，同比分别增长283.87%和72.10%。公司所属行业为所处行业为输送机械业（输送机和提升机）。上游为原材料供应商，主要包括钢材、胶带和电机、减速机等重要原材料和零部件；下游行业主要是电力、冶金、建材、煤炭、钢铁、港口、化工等，最终主要应用于粮食、矿山开采、建筑、港口码头、电力、水泥、化工、钢铁等领域。不同企业对上游原材料价格敏感程度有所差别。上游原材料价格波动会影响输送机械的生产成本及毛利率水平。行业内产品技术附加值低的生产企业对原材料成本的消化能力较弱，对原材料价格变动更敏感。相反，技术实力强的企业产品经济附加值高，整体上受原材料价格变动影响会相对较弱。下游新型输送机械设备市场需求有广阔空间。受益于国家的环保政策和输送设备高端技术的日趋成熟，安全、环保、经济的输送机械设备将更多应用于电力、煤炭、钢铁、港口、化工、建材、行业新建项目以及生产线升级项目，特别是智能化、数字化、节能环保的新型输送机械设备市场需求将有较大的提升空间。煤炭行业绿色转型为新型输送机提供了市场发展空间。煤炭在我国能源结构中占有较大的比重，近年来煤炭产量保持增长。煤炭行业是物料输送设备主要的应用领域，该行业的绿色转型有效提高了新型输送机发展空间。建设煤炭皮带输送走廊后，原煤在密封环境下运输，既节能环保又高效快捷。近年来河北、天津等多地政府出台了禁止煤炭集港汽车运输的文件，对汽运煤的限制将进一步提升输送设备市场空间。 港口运输机械设备需求将保持稳定增长。我国港口机械的更新换代速度不断加快，带式输送机具有运量大、效率高、运输距离长等特点，新型带式输送机结合了机械技术和电子技术，将先进技术应用到机械的驱动和控制系统，使港口输送机械具有更高的柔性。伴随“一带一路”战略的有效推进，未来港口对输送机械设备的需求也将保持平稳增长。输送机械在电力行业具有良好发展前景。近年来，我国的电力行业发展迅速，发电量总体处于增长状态。为减少污染，电力行业尤其是火力发电和水力发电对煤炭、砂石使用过程中的清洁环保重视程度不断提升，为输送机械提供了良好市场前景。如河南鹤壁鹤淇电厂将原铁路煤运输修改为成本较低的管状带式输送机全封闭输送、四川锦屏水电站将管状带式输送机系统应用于水电站砂石料输送，具有良好的经济和社会效益。
水泥行业对输送机械的需求规模仍将保持较高水平。我国是水泥生产大国，受“供给侧改革”政策影响，我国水泥产量自2014年起放缓，但整体上基数依然庞大，预期未来五年输送机械制造在水泥行业的需求增速将放缓，但总体规模仍将保持较高水平。此外，下游水泥行业的数字智能化正在引领上游输送机械设备朝绿色环保、经济高效方向发展。 钢铁行业变革有效带动运输机械行业发展。受政策和经济形势影响，我国钢铁产能近年来有所波动，但整体仍维持在高位。2019年，生态环境部等五部委发布《关于推进实施钢铁行业超低排放的意见》，要求石灰、除尘灰等粉状物料，应采用管状带式输送机等方式密闭输送；进出钢铁企业的大宗物料和产品采用铁路、水路、管道或管状带式输送机等清洁方式运输比例不低于80%。钢铁行业的节能减排和物料绿色环保运输方式的变革会进一步带动上游行业的发展。化工行业绿色低碳发展为运输机械产品带来新市场。化学工业在各国的国民经济中占有重要地位，近年来国家政策引导加快化工行业绿色低碳发展，有序推动化工行业重点领域节能降碳，发展清洁生产。化工行业变革会进一步给上游供应商输送机带来新的发展空间。
2、股权结构分析截至2023年9月18日，吴友华持有运机集团47.90%的股份，为公司控股股东。吴友华与华智投资实际控制人曾玉仙为夫妻关系，曾玉仙女士通过华智投资间接持有公司5.23%的股份，二人合计持有运机集团53.12%的股份，二人为公司的共同实际控制人。公司自上市以来，控股股东和实际控制人未发生变化。
3、 公司经营业绩2023年上半年公司实现营收4.69亿元，同比增长30.33%；营业成本3.57亿元，同比增长31.82%。主要系根据客户需求交货量增加所致。
净利润有所增长，毛利率略有下滑。2023年上半年，公司实现归母净利润0.49亿元，同比增长33.13%；实现销售毛利率23.82%，同比下滑0.86pct；实现销售净利率10.39%，同比增长0.12pct。
期间费用率有所上升。2023年上半年，公司期间费用率为12.72%，同比上升4.08pct。其中销售费用率和管理费用率占比较高，销售费用率为5.04%，同比上升1.41pct，管理费用率为5.43%，同比上升0.72pct。 现金流净额有所减少，但回收能力有所提升。2023年上半年，公司经营活动现金流量净额为-0.58亿元，较去年同期有所减少；收现比和付现比分别为0.91和1.05，较去年同期有所提升。4、同业比较与竞争优势2023年上半年，公司实现营收4.69亿元，同比增长30.33%，公司毛利率为23.82%。公司营收增长率高于行业平均水平，毛利率高于行业平均水平。
企业定位：输送机械设备领先供应商技术研发优势。公司在实现输送机大运量、低功耗、大倾角、长运距、小曲率转弯等方面积累了较为丰富的经验，对大型带式输送机信息化故障监测与诊断、管状带式输送机无人化巡检、远程监控数据智能传输、架空连续输送等技术领域展开了深入研究并取得了一定竞争优势。截至2023年9月19日，公司已取得输送机械领域的139项授权专利，其中发明专利9项，实用新型专利130项。人才团队优势。经过多年的发展与沉淀，公司培育出了一支较为成熟的技术研发团队，截至2023年6月末，公司拥有国务院政府津贴获得者2名、市级学术技术带头人2名、自贡市第八届科技杰出贡献奖1名、自贡市高层次人才6名、中高级专业技术人员3名。品牌及项目优势。公司“自运牌”品牌及产品在行业内具有较高的知名度和美誉度。此外，公司完成了多个国内外难度系数较高的物料输送系统方案，如“重庆市九龙万博铝土矿输送项目”、“印度尼西亚塔里阿布岛选矿系统项目”等，在多个行业领域成功实施了高标准的示范工程，拥有较高的项目优势。产品质量优势。公司的带式输送机产品型号丰富，能够覆盖多个行业，适应各种复杂地理环境，满足电力、冶金、建材、煤炭、钢铁、矿山、港口等多个行业客户的不同需求，公司部分项目被当地省级政府列为示范项目。客户及市场优势。公司与中国中钢集团有限公司、中材国际工程股份有限公司、哈尔滨电气集团有限公司、中国有色矿业集团有限公司等大型国企携手开展“一带一路”业务。目前，公司产品已在俄罗斯、土耳其、马来西亚、越南等国投入运行并得到一定认可，提升了我国输送机械设备在国际上的知名度和美誉度。截至2023年9月18日，公司PE(TTM)为29倍，同行业（申万三级）内与公司收入相邻的10家公司PE中位数为30倍，公司估值处于同业中等偏下水平。3募投项目分析本次向不特定对象发行可转换公司债券的募集资金总额不超过7.30亿元（含本数），扣除发行费用后的募集资金净额将用于投入以下项目：项目实施顺应了产业智能制造发展趋势。近年来，国家出台相应政策鼓励下游工业企业进行智能化转型。输送机械作为行业运输系统的核心组成部分，是下游矿山、港口、冶金等企业智能化、数字化转型必不可少的重要组成部分。本次募集资金投资项目的顺利实施，将提升公司的技术领先优势，向市场推出数字孪生智能输送机产品，能顺应下游行业发展趋势，从而与下游客户形成良好的协同效应。项目实施有助于提升公司产品及整体生产智能化水平。“数字孪生智能输送机生产项目”将围绕产品智能化和生产智能化两方面落实公司发展战略。在产品智能化方面，数字孪生智能输送机可以利用智能化监控技术和变频技术可实现对输送机的精细化控制；在生产智能化方面，公司将通过引进先进的数字化中央调度控制平台、钢板型材预处理线等，提高生产效率及生产规模，缩短交货周期。项目实施有利于拓宽公司产品结构，培育新的利润增长点。数字孪生智能输送机具有智能、节能、环保、安全等优点，根据《中国重机通讯》的相关报道，预计2023年中国数字孪生智能输送机市场渗透率为3%，2027年将达到40%。“数字孪生智能输送机生产项目”的实施将丰富公司产品结构，提升智能化输送机械设备整体解决方案实施能力，增添新的利润增长点。 募投项目具有良好的经济效益。根据募集说明书，“数字孪生智能输送机生产项目”总投资为5.96亿元。经测算，项目在达产年可实现营业收入6.52亿元，利润总额1.35亿元，净利润为1.15亿元，税后内部收益率16.01%，静态投资回收期（含建设期3年）7.65年，具备较强的经济效益。风险提示
1）发行可转债到期不能转股的风险。如因外部因素导致可转债未能在转股期内转股，公司则需对未转股的可转债偿付本息，从而增加公司财务费用和生产经营压力。2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险。本次发行完成后，若投资者在转股期内转股，将会在一定程度上摊薄公司的每股收益和净资产收益率，因此公司在转股期内将可能面临每股收益和净资产收益率被摊薄的风险。3）信用评级变化的风险。在债券存续期内，评级机构将对本期债券的信用状况进行定期或不定期跟踪评级，并出具跟踪评级报告。定期跟踪评级在债券存续期内每年至少进行一次。4）正股波动风险。可转债上市后价格受到正股价格影响，正股股价波动会增加可转债投资风险。END研究报告信息证券研究报告：《可转债打新系列：运机转债：输送机械设备领先供应商》对外发布时间：2023年09月20日报告撰写：谭逸鸣S0100522030001投资者适当性说明
《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。
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